事件：

  中材公司公告，上半年公司实现营业收入88.41亿元，同比增长3.27%，归属于上市公司股东的净利润4.45亿元，较上年同期增长43.26%。

  点评：

  汇兑损失致财务费用大幅增加，资产减值减少增厚公司业绩。公司正处在调结构的时期，营业收入增速较慢，本期仅同比增加3.27%，分区域看国外增长5.72%，国内减少7.06%，分业务看，工程/装备制造/环保/运营管理分别增长-5.24%/18.47%/44.73%/-30.06%；上半年公司毛利率同比提升2.33pct至15.80%，主要是工程建设毛利率提升3.1pct至13.62%所致；上半年汇兑损失导致财务费用率由上年同期-0.13%大幅提升至1.48%，带动公司期间费用率增加1.56%至9.55%；本期资产减值损失较去年同期大幅缩减8477万元，占营业利润的22.99%，毛利率的提升和资产减值的减少使公司净利率由3.65%提升至5.06%，大幅增厚公司业绩。

  水泥投资业务难有起色，积极调整业务结构。国内水泥产能目前严重过剩，预计国内水泥的新建项目未来难以出现正增长；海外欧美发达国家水泥供需趋于饱和，仅有少量更新换代需求；新兴经济体水泥需求仍比较旺盛，但体量并不大。整体来看水泥投资需求不容乐观，我们预计公司的工程建设业务难有起色。在主业需求不断萎缩的状态下，公司积极调整业务结构，今年上半年公司新签订单157.59亿元，较去年同期下滑-6.00%，主要与主业工程建设订单同比下滑25%有关，而我们看到公司环保、运营管理增速分别达到69%、1687%，业务结构调整正加速推进。2016年环保和运营管理业务占比仅7%，而如今已提升至10%，从上半年新签订单来看，这两项业务占比已达到22%，业务调整已初见成效，为公司未来发展打开新空间。

  股权激励计划推出，提升业绩释放动力。公司推出股权激励计划，向不超过498人授予1755万份股票期权，按照最新收盘价计算，人均约30万元，我们认为此次激励的范围较广、力度较大。公司设定的业绩考核目标为2018、2019、2020年相对于2016年净利润的复合增速均不得低于18%，三年ROE不得低于8.9%、9.6%、10.3%。去年商誉大幅减值1.24亿元导致归母净利润下滑23.02%并非常态，较低的考核基数为未来达到考核目标提供了有利条件，预计此考核目标大概率可以完成，公司业绩拐点预计已经到来。

  财务预测与估值：我们预测公司2017-2019年归母净利润分别为6.43、7.21、8.45亿元，EPS0.37、0.41、0.48元，对应PE分别为23X、21X、18X，给予“增持”评级。

  风险提示：业务结构调整进度缓慢，工程业务超预期下滑。